第 2 讲我们弄清楚了:利率涨,债券价格跌。
这一讲回答下一个问题:跌多少?
因为这个"多少",差别可以大到离谱。
一、先看结果,再讲原理
假设明天市场利率突然上升 1 个百分点,你手里不同期限的国债会怎样:
| 你持有的 | 久期大约 | 价格大约变动 |
|---|---|---|
| 2 年期国债 | 1.9 | −1.9% |
| 5 年期国债 | 4.5 | −4.5% |
| 10 年期国债 | 8.0 | −8.0% |
| 30 年期国债 | 17 | −17% |
注意最后一行:同样一件事——利率涨 1%——三十年期国债的持有人,亏掉本金的 17%。
而这里面没有任何人违约,没有任何公司出事,美国政府也没有少付一分钱利息。
二、久期到底是什么
你只要记住一个近似规则,就够用了:
久期这个数字,大约等于"利率每变动 1 个百分点,你的价格会变动百分之几"。
久期 8,利率涨 1%,价格跌约 8%。 久期 17,利率涨 1%,价格跌约 17%。
就这么用。
但为什么它叫"久期"(Duration)、听起来像个时间单位?
因为它最初的定义,确实是"你拿回全部现金流的平均等待时间"。一张十年期国债,虽然到期日是十年后,但你在这十年里会陆续收到二十次利息——所以你的钱"平均"回本时间不到十年,大约八年。
而这个平均等待时间,恰好也是价格对利率的敏感度。
这个巧合的直觉是这样的:你的钱被锁得越久,期间"市场上出现更好的选择"的机会就越多,你手里这张固定票息的债就越容易显得寒酸。
所以我建议你这样理解:久期名义上是时间,实质上是风险。
三、为什么零息债的久期最大
这里有一个能帮你真正吃透概念的例子。
国库券(T-Bills)不付利息,靠折价发行。同理,还有一种"零息债券",几十年不付一分钱,到期一次性还本。
在同样的到期年限下,零息债的久期是最大的。为什么?
因为你一分钱都拿不回来,直到最后一天。所有现金流都堆在最远的那个点上,平均等待时间就等于到期时间,一天都不打折。
反过来,票息越高的债,久期越短——因为你在路上就收回了一部分钱,平均等待时间被拉近了。
这个推论有一个很实用的含义:在利率下行周期里,如果你想赚价格上涨的钱,你要找的是"长期限 + 低票息"的债——它们的久期最大,弹性最大。
当然,反过来也成立。这就是双刃剑。
四、2022 年那场屠杀是怎么发生的
这是过去几十年最好的一堂久期课,我建议每个学债券的人都认真看一遍。
那一年,美联储为了压通胀,以极快的速度加息。长端利率的上升幅度不是 1%,是好几个百分点。
把它代入上面那张表:一只久期十六七年的长期国债基金,面对好几个百分点的利率上升——亏掉三成以上,是纯粹的数学结果,不是意外。
而在那一年里:
- 美国政府一次都没有拖欠;
- 每一笔利息都按时付了;
- 每一张到期的债都足额还了本金。
"最安全的资产"让一大批人亏了三成。
这件事的教训不是"美债不安全",而是:"信用安全"和"价格安全"是两码事。
很多人买长期国债基金时想的是"我买了个稳的",而他们实际买的是一个对利率高度敏感的杠杆化头寸。
如果你只从这个系列里记住一句话,我希望是这一句:在债券里,你真正承担的风险叫久期,不叫信用。
五、一个必要的补丁:凸性
上面那个"久期 8 就跌 8%"的规则,是一个近似。
真实情况稍微好一点点:债券价格和利率的关系不是一条直线,是一条向下弯曲的曲线。
这个弯曲叫凸性(Convexity),它对债券持有人是有利的:
- 利率上升 1%,你亏的会略少于久期算出来的数;
- 利率下降 1%,你赚的会略多于久期算出来的数。
换句话说:涨得多一点,跌得少一点。
初学阶段你不需要会算凸性,只要知道两件事:
第一,久期是个近似,而误差的方向对你有利;
第二,利率变动幅度越大、久期越长,凸性的作用越明显。所以在长债上,实际亏损通常会比"久期 × 利率变动"算出来的略小一些。
六、这一讲怎么用
当你要买任何一只债券或债券基金时,先问一个问题:它的久期是多少?
这个数字在任何一只债券 ETF 的官网上都能查到,通常写作 "Effective Duration" 或"有效久期"。
然后做一道小学算术:如果利率反着我的预期动 1%,我能不能接受这个亏损?
如果久期是 17,而你只能接受 5% 的波动,那这只产品就不适合你——不管它的名字里有没有"国债"两个字。
这个动作,能挡掉初学者在债券上犯的绝大多数错误。
金豆划重点
- 久期的实用理解只有一句:它大约等于"利率每变动 1 个百分点,价格变动百分之几"。久期 8 → 利率涨 1% → 跌约 8%;
- 同样利率涨 1%:2 年期跌约 1.9%、5 年期约 4.5%、10 年期约 8%、30 年期约 17%;
- 它名义上是"拿回全部现金流的平均等待时间",但实质上衡量的是风险,不是时间;
- 零息债的久期最大,因为一分钱都拿不回来直到最后一天,所有现金流堆在最远的点;票息越高久期越短;实用含义:利率下行周期里,"长期限 + 低票息"的弹性最大(反之亦然,双刃剑);
- 2022 年是最好的一堂久期课:美联储极速加息,长端上升好几个百分点,久期十六七年的长期国债基金亏掉三成以上——这是纯粹的数学结果,不是意外;而那一年美国一次都没拖欠、每笔利息按时付、每张到期债足额还本;
- 教训不是"美债不安全",是"信用安全"和"价格安全"是两码事;很多人以为买了个稳的,实际买的是对利率高度敏感的头寸;
- 全系列最该记住的一句:在债券里,你真正承担的风险叫久期,不叫信用;
- 凸性是个对你有利的补丁:真实关系是向下弯的曲线,所以利率涨时亏得比久期算的略少,利率跌时赚得比久期算的略多——涨得多一点,跌得少一点;
- 实操动作:买任何债券产品前先查它的有效久期(ETF 官网都有),然后算一道小学算术——如果利率反着我的预期动 1%,这个亏损我能不能接受。这一个动作能挡掉初学者绝大多数的债券错误。
本文为投资知识普及,不构成任何投资建议,不构成对任何证券的推荐,市场有风险,入市需谨慎。
— 金豆
