Circle(CRCL)：AI 智能体会用 USDC 付钱吗？Arc 链、竞争对手与一门"利率生意"的未来

先把结论放在前面：

1. AI 智能体之间的经济活动，最适合的支付媒介确实是稳定币——但说的是"稳定币"，不是比特币这类加密货币；而且只是智能体经济的一部分。智能体替人买东西，大概率还是走信用卡；机器和机器之间按次付费、一次几分钱的小额支付，才是稳定币的主场；
2. 在这个主场里，USDC 目前几乎是唯一的选择：Coinbase 主导的智能体支付协议 x402 上，99.3% 的交易量用的是 USDC。但按发行规模算，USDT 仍是 USDC 的 2.5 倍。USDC 最大的威胁不是 USDT，而是"谁掌握渠道，谁就想自己发币"——Stripe、Robinhood、PayPal 都在这么做；
3. Circle 的背景很强，但生意结构有两个硬伤：二季度收入的 95% 是储备资产的利息，降息会直接吃掉利润；收入的 46% 付给了 Coinbase；
4. Arc 链是 Circle 摆脱这两个硬伤的尝试：从"发币收利息"走向"运营一条金融结算网络"。它和 Robinhood 链不是同一种东西——Arc 想做"中立的金融公共设施"，Robinhood 链是"Robinhood 自己的交易场"；
5. 现在的智能体支付规模还非常小。这是一个方向正确、但离赚钱还很远的故事。

这篇按这个顺序展开，最后补充几点我认为同样重要、但很少被讨论的问题。

先把几个词讲清楚

一、智能体经济会用什么钱

为什么说稳定币适合智能体

想象一个 AI 智能体在帮你写一份研究报告：它要调一次付费数据接口、买一份付费文章、租几秒 GPU 跑个模型、再调用另一个智能体做翻译。每一笔可能只有几分钱，一个小时里有几百笔，对方是它从没打过交道的服务。

这件事用信用卡做，几乎做不到：

• 刷卡有固定手续费，一笔几分钱的交易，手续费比交易本身还贵；
• 每家商户都要先注册账户、绑卡、过风控，智能体没法一个个去开户；
• 卡组织的结算要一到几天，还有拒付和退单机制，本来就是为"人买东西"设计的。

稳定币正好相反：不用开户、一笔交易成本极低、几秒内到账、全年无休，还能用程序设定花钱的规则（比如"这个智能体每天最多花 20 美元"）。x402 做的就是把"付款"塞进网页请求本身：服务方返回"请付款"，智能体用稳定币付完，请求自动放行。

所以在"机器付钱给机器"这件事上，稳定币有结构性优势。这也是为什么巨头们都在押注：

• 2026 年 4 月，x402 基金会正式并入 Linux 基金会，首批 22 个成员里有亚马逊云（AWS）、谷歌、微软、Visa、万事达、美国运通、Stripe、Shopify、Circle 等；
• 谷歌的智能体支付协议（AP2）把 x402 纳入，用于智能体之间的加密货币结算；Stripe 在 2026 年 3 月把 x402 接进了自己的支付接口；
• Circle 5 月推出了 Agent Stack，给智能体提供可设限额的钱包和小额支付，上线时已有 900 多个付费服务。

但别高估现在的规模

智能体支付今天还是一个非常小的市场。据行业追踪数据，截至 2026 年 4 月底，x402 累计约有 6.9 万个活跃智能体、1.65 亿笔交易，但累计金额只有约 5,000 万美元，其中真正的商业交易每天只有几万美元，另外约一半被归为"刷量"类活动（行业数据，非官方口径）。

作为对比，USDC 在二季度的链上交易量是 14.8 万亿美元。智能体支付在其中还只是零头。

我的判断：智能体经济会是"多轨并行"

说"加密货币会成为智能体经济最重要的媒介"，需要修正两处：

第一，是"稳定币"，不是比特币或以太坊。没有哪个智能体愿意用一个一天能涨跌 10% 的东西去付 3 美分的接口费。

第二，是"智能体经济的一部分"，不是全部。我把它分成两块：

• 智能体替人消费（帮你订机票、买衣服）：钱最终来自人的信用卡或银行账户，还需要退款、拒付、消费者保护。这部分大概率继续走卡组织。Visa、万事达都推出了面向智能体的支付方案；Stripe 的机器支付协议（MPP）也同时支持信用卡、钱包和比特币闪电网络；
• 机器和机器之间付费（按次调用接口、买数据、租算力、智能体雇佣智能体）：一笔金额极小、频率极高、对方陌生。这部分稳定币几乎没有对手。

有意思的是，卡组织在两边都下了注：Visa 和万事达既在推自己的智能体支付方案，又是 x402 基金会成员，还当上了 Circle 的 Arc 链的验证节点。连它们都不确定最后谁赢，所以两边都要占位。

二、USDC 是不是"最被认可"的那一种

要看你怎么量：

• 按发行规模：不是。截至 2026 年 9 月 10 日，稳定币总规模约 3,028 亿美元，USDT 1,834 亿（约 61%），USDC 742 亿（约 25%），其他所有稳定币加起来约 452 亿；
• 按合规和机构认可：是。Circle 2026 年拿到了美国货币监理署（OCC）的最终批准，成立联邦特许的全国性信托银行，是最早拿到联邦银行牌照的稳定币发行商之一；储备由纽约梅隆银行（BNY）托管，贝莱德(BLK)管理储备基金；
• 按智能体支付：几乎是唯一。Circle 在二季报里说，x402 上 99.3% 的交易量以 USDC 结算；Arc 上线时的口径是 98.8% 的智能体交易量用 USDC。

为什么智能体支付几乎全是 USDC？原因很朴素：x402 由 Coinbase 发起，Coinbase 自己的链 Base 上最主流的稳定币就是 USDC，开发者的默认选项就这么定下来了；再加上 USDC 在美国监管框架下最干净，大公司接入时的合规阻力最小。这是先发优势和合规优势叠加出来的地位，不是技术垄断——换一个稳定币，代码改几行就能用。

真正的竞争对手是谁

这张表里藏着 USDC 最大的风险：谁掌握渠道，谁就想自己发币。

稳定币的利润来自储备资产的利息。对 PayPal、Robinhood、Stripe 这些手握大量用户的公司来说，推广别人的 USDC，等于把利息拱手让给 Circle；自己发币或加入联盟发币，利息就是自己的。这和 Circle 今天的处境是同一个问题——它自己的利息，也有将近一半要分给掌握渠道的 Coinbase。

所以我的判断是：USDC 在"机构、合规、智能体"这几个场景会继续领先，但它不会成为唯一的"智能体货币"。未来更可能是：智能体钱包里同时有好几种美元稳定币，由程序自动选最便宜、最方便的那一种。真正的竞争，会从"哪个币更好"转向"哪条链、哪个钱包、哪个支付协议掌握智能体"——这正是 Circle 要做 Arc 的原因。

三、Circle 的背景强不强

出身和经历

Circle 2013 年由杰里米·阿莱尔（Jeremy Allaire）和肖恩·内维尔（Sean Neville）创立。阿莱尔是连续创业者，之前创办过 Allaire 公司（做网页开发工具 ColdFusion）和视频平台 Brightcove。2018 年，Circle 和 Coinbase 一起推出了 USDC，这也是两家今天利益深度绑定的起点。

它不是一路顺风：2022 年通过 SPAC 上市的计划告吹；2023 年 3 月硅谷银行倒闭，USDC 约 33 亿美元储备被困在那里，USDC 一度跌到 0.87 美元左右，是它最危险的一次。之后储备改为几乎全部放在短期美债和大银行，由贝莱德的基金管理。

2025 年 6 月 5 日，Circle 在纽交所上市，发行价 31 美元，上市后三周最高冲到约 299 美元，2026 年 2 月一度跌到约 50 美元，9 月 18 日收盘 91.78 美元。按约 2.53 亿股计算，市值约 232 亿美元。

背景的真正强项：监管和机构网络

• 牌照：OCC 批准的全国性信托银行、纽约州金融服务局批准的信托公司，以及 GENIUS 法案生效后的先发合规优势；
• 机构关系：Arc 链的 11 家创始验证节点包括贝莱德、美国存管信托和结算公司（DTCC）、纽交所母公司洲际交易所（ICE）、Visa、万事达、渣打银行、日本 SBI 集团、住友商事、速汇金（MoneyGram）、Galaxy(GLXY) 和 Global Payments（旗下 Worldpay）。这是加密行业里极少见的"华尔街全明星阵容"；
• 支付网络：Circle 支付网络（CPN）二季度末年化交易额 147 亿美元，环比增长 76%，已有 175 家金融机构接入；9 月又宣布以约 4 亿美元股票收购新加坡跨境支付公司 Tazapay（年化支付额超过 250 亿美元，其中约六成已涉及稳定币），预计 2027 年完成。

如果问"背景强不强"：在"合规和机构信任"这一项上，Circle 大概是整个稳定币行业里最强的。但背景强不等于生意好，下面这一节才是关键。

四、生意的两个硬伤

先看二季度的利润表：

• 总收入 7.01 亿美元，其中 储备收益（利息）6.68 亿，占 95%，其他收入只有 0.34 亿；
• 分销和交易成本 4.10 亿，其中付给 Coinbase 的就有 3.25 亿——相当于总收入的 46%；
• 扣完这些，RLDC（留给 Circle 自己的毛利）2.89 亿，利润率 41%；
• 再扣运营费用，净利润 0.48 亿美元，调整后 EBITDA（息税折旧摊销前利润）1.43 亿。

硬伤一：这是一门"利率生意"

Circle 的收入 ≈ USDC 流通量 × 储备收益率。二季度平均流通量同比增长 25%，但储备收益率从约 4.2% 降到 3.5%，收入最后只增长了 7%。

算一笔账：按约 765 亿美元的平均流通量，美联储每降息 0.25 个百分点，Circle 一年的储备收益就少约 1.9 亿美元；按 41% 的留存比例，留给 Circle 自己的毛利少约 0.8 亿——大约是它一年调整后 EBITDA 的 14%。

所以 Circle 的利润要增长，流通量的增速必须跑赢降息。公司给的中长期目标是 USDC 流通量年复合增长 40%。下面这张表是我按不同情况粗算的年度 RLDC：

（按 RLDC 利润率 41% 估算，未计入其他收入。Circle 今年的调整后运营费用指引是 5.7–5.85 亿美元。）

硬伤二：近一半的钱分给了 Coinbase

根据双方的合作协议：存在 Coinbase 平台上的 USDC 产生的利息，扣除 Circle 的留存部分后归 Coinbase；其余部分在付给其他分销伙伴之后，Coinbase 还要再分走一半。这是 2018 年两家共同推出 USDC 留下的历史安排。

好消息是，这个比例在慢慢改善：二季度付给 Coinbase 的钱同比少了约 770 万美元，因为 Coinbase 平台上的 USDC 占比在下降；Circle 自己平台上的 USDC 翻了一倍，达到 124 亿美元。但只要 USDC 的增长主要靠交易所，Circle 就很难摆脱"帮别人收利息"的处境。

这两个硬伤，决定了 Circle 必须找到"利息以外"的收入——这就是 Arc。

五、Arc 链：Circle 想从"发币"变成"运营网络"

Arc 是什么

2026 年 9 月 16 日，Arc 主网正式上线。要点如下：

• 独立的 L1 区块链，兼容以太坊的智能合约，开发者现有的程序可以直接部署；
• 手续费用 USDC 支付，不需要先买一种价格波动的代币；交易在不到一秒内最终确认；
• 初期由 11 家机构当验证节点（权威证明 PoA），计划 2027 年转向权益证明（PoS）；
• ARC 代币：总量 100 亿枚，二季度以每枚 0.30 美元向机构投资者预售了 8.075 亿枚，募资约 2.42 亿美元（对应全网估值约 30 亿美元）。买家锁定期至少到转为 PoS 后一年；如果 2028 年 5 月 8 日前还没转成 PoS，买家可以要求退款；
• 上线首日有 100 多家机构和应用；贝莱德计划把代币化基金 BUIDL 放到 Arc 上，DTCC 将支持其托管资产在 Arc 上代币化；另有 24 小时外汇结算（StableFX）、给智能体用的 Agent Stack；
• 隐私交易（隐藏余额和金额）还在开发中，不是首日上线。

它对 Circle 意味着什么

第一，从"收利息"变成"收过路费 + 网络价值"。今天 Circle 发行的 USDC，大量跑在以太坊、Solana、Coinbase 的 Base 上——交易的价值被这些链拿走，Circle 只拿利息。Arc 让 USDC 有了"主场"：手续费用 USDC 付、网络价值体现在 ARC 代币上、上面的外汇和支付服务也是 Circle 自己的。

第二，减少对 Coinbase 的依赖。这是我的判断：Base 是 Coinbase 的链，USDC 在 Base 上用得越多，Coinbase 越强势。Arc 给了 Circle 一个自己的分销渠道。这件事对两家的关系会有微妙影响，值得长期观察。

第三，给智能体一个"专用结算层"。用 USDC 付手续费、不到一秒确认、可设额度的智能体钱包——Arc 是按"智能体要什么"设计的。

第四，拉住传统金融机构。让贝莱德、Visa、万事达、DTCC 当验证节点，等于把"链的安全"交给最需要这条链可靠的机构，这是其他公链很难复制的。

长远影响和风险

最大的问题是中立性。Arc 是 Circle 的链，而 Circle 是一家稳定币发行商。Tether、PayPal、Stripe 这些竞争对手，会愿意把自己的稳定币业务放在对手的链上吗？大概率不会——Stripe 已经建了 Tempo，Robinhood 建了自己的链。这和我在奈飞与 AWS 那篇里讲的逻辑一样：供应商越不中立，大客户越想自己建。

第二个问题是代币。ARC 代币的价值会不会、以什么方式体现在 CRCL 股东身上，目前并不清楚——Circle 没有公布自己保留了多少代币，也没有说明代币和股东利益的关系。它可能是一块隐藏资产，也可能在监管和会计上带来复杂性。另外，二季度那 2.42 亿美元的预售款，目前记作"递延收入"，会在履约后计入"其他收入"——今年其他收入指引从 1.5–1.7 亿大幅上调到 3.1–3.3 亿，很大一部分来自这笔代币预售，不是经常性收入。

第三个问题是"权威证明"。11 家机构当验证者，好处是可靠、合规，代价是去中心化程度低。对机构这是优点，对加密原生用户可能是缺点。

六、Arc 和 Robinhood 链：两种完全不同的链

Robinhood(HOOD) 的链在 2026 年 2 月上线测试网，7 月 1 日上线主网。两条链经常被放在一起比较，但它们其实在回答完全不同的问题：

一句话概括：Arc 想当"金融世界的公共高速公路"，Robinhood 链是"Robinhood 自己的交易所开到了链上"。

几个值得注意的地方：

• Robinhood 链是"分销驱动"：它有两千多万现成的散户用户，链只是把自己的产品（股票代币、借贷、永续合约）搬上去。股票代币已经向 120 多个国家和地区的用户开放，但从公开信息看，美国用户目前能用的主要是借贷、永续合约和智能体交易；
• Arc 是"基础设施驱动"：它没有自己的散户，要靠机构和开发者来"住进来"。它的成败，取决于贝莱德、DTCC 这些机构到底会把多少真实业务放上去；
• 两者会在"代币化股票和基金"上正面相遇：DTCC 在 Arc 上做代币化，Robinhood 在自己的链上发股票代币——谁能成为代币化资产的主要结算地，是未来几年最大的看点之一；
• 两者都说明了同一件事：稳定币发行商（Circle）、支付公司（Stripe 的 Tempo）、券商（Robinhood）、交易所（Coinbase 的 Base）都在建自己的链。每一家都不想只当别人链上的一个应用。

七、我补充的几点

第一，Circle 其实是"美债利率 + 加密周期"的双重押注。二季报里公司自己说，收入受"利率环境"和"放缓的加密市场"两方面拖累。买 CRCL 的人要清楚：它短期更像一只利率敏感的金融股，而不是一只 AI 股。

第二，估值不便宜。按 9 月 18 日约 232 亿美元的市值，大约是今年年化 RLDC（约 11.6 亿）的 20 倍、年化调整后 EBITDA（约 5.7 亿）的 40 倍、年化净利润的 100 多倍。市场已经给了"USDC 流通量高速增长 + Arc 成功"的溢价。

第三，稳定币不能给持有人付利息。GENIUS 法案禁止稳定币发行商直接向持有人付息。这对 USDC 是双刃剑：一方面，发行商能保住全部利息；另一方面，持有 USDC 没有收益，用户有动力把钱换成代币化的货币基金（比如贝莱德的 BUIDL）——Circle 在风险提示里专门点名了这类"带收益的数字资产"。所以 Circle 同时在 Arc 上欢迎 BUIDL 这类产品，等于把竞争对手请进自己的生态。

第四，Coinbase 的利益和 Circle 并不完全一致。Coinbase 靠 USDC 分走大笔利息，同时推自己的 Base 链；Circle 推 Arc。两家既是最紧密的伙伴，也会越来越像竞争者。Coinbase 那一边的账，我在 Coinbase 那篇里拆过。

第五，智能体经济是长期期权，不是近期利润。二季度 7 亿美元收入里，和智能体直接相关的收入几乎可以忽略。真正的检验，是 Agent Stack 和 Arc 上的智能体交易量，能不能在一两年内从"几千万美元"变成"几百亿美元"。

我的判断

第一，智能体经济需要稳定币，但不会只用稳定币。"机器付钱给机器"的小额高频支付，稳定币几乎没有对手；"智能体替人消费"，卡组织仍然会是主力。这是一个多轨并行的未来，而不是加密货币一统天下。

第二，USDC 在智能体支付里的领先是真的，但它来自先发和合规，不是垄断。最大的威胁是"掌握渠道的公司自己发币"。Circle 必须同时守住开发者的默认选择和机构的信任。

第三，Circle 的背景和牌照是行业里最强的之一，但生意有两个硬伤：利率依赖和 Coinbase 分成。降息周期里，它的利润增长完全取决于 USDC 流通量能不能跑赢降息。

第四，Arc 是 Circle 最重要的一步棋。它试图把 Circle 从"发币收利息的公司"变成"运营金融网络的公司"。验证节点阵容豪华，但它能不能成功，要看机构把多少真实业务放上来，以及竞争对手愿不愿意在 Circle 的链上做生意。

第五，Arc 和 Robinhood 链不是同一场比赛。Arc 争的是机构和智能体的结算层，Robinhood 链争的是散户交易；它们会在代币化资产上相遇，但成败逻辑完全不同。

一句话：Circle 卖的不是一枚稳定币，而是"互联网上的美元账户"这个位置。这个位置很值钱，但今天它的利润，大部分还取决于美联储和 Coinbase。

该跟踪的指标

1. USDC 流通量和市场份额——能不能保持接近 40% 的增速，份额是否从约 25% 往上走；
2. 储备收益率——每次降息对收入的影响，以及流通量增长能否抵消；
3. 付给 Coinbase 的分成占收入比例——现在约 46%，下降就是好事；
4. Circle 自己平台上的 USDC——二季度 124 亿美元，翻了一倍，这是摆脱渠道依赖的关键；
5. Arc 的真实使用——链上交易量、贝莱德 BUIDL 和 DTCC 代币化的实际规模，以及 2027 年能否按计划转为 PoS；
6. 智能体支付量——x402 和 Agent Stack 的交易金额能不能出现数量级的增长；
7. 竞争者的规模——USAT、PYUSD、USDG 以及 Stripe 相关稳定币的增长速度；
8. Tazapay 收购能否按期在 2027 年完成，以及支付网络 CPN 的交易额。

金豆划重点

• 智能体经济的钱：机器付钱给机器的小额高频支付，稳定币有结构性优势（不用开户、成本低、秒级到账、可设额度）；智能体替人消费仍然主要走信用卡。是"稳定币"，不是比特币；是"一部分"，不是全部；
• 现在的规模很小：x402 到 2026 年 4 月底累计金额约 5,000 万美元，对比 USDC 二季度 14.8 万亿美元的链上交易量，还只是零头；
• USDC 的地位：智能体支付里几乎唯一（x402 上 99.3%）；按规模只有 USDT 的约四成（742 亿对 1,834 亿）；最大威胁是"掌握渠道的公司自己发币"——Stripe、Robinhood、PayPal、Tether 美国版都在做；
• 公司背景：2013 年创立，2018 年与 Coinbase 推出 USDC，2023 年硅谷银行事件一度脱锚，2025 年 6 月以 31 美元上市；拿到联邦信托银行牌照；Arc 验证节点有贝莱德、DTCC、纽交所母公司、Visa、万事达等 11 家机构；
• 两个硬伤：二季度收入 95% 是利息，每降息 0.25 个百分点约少 0.8 亿美元年毛利；收入的 46%（3.25 亿）付给了 Coinbase；
• Arc：9 月 16 日上线的 L1，用 USDC 付手续费、不到一秒确认、2027 年转 PoS；ARC 代币以每枚 0.30 美元预售 2.42 亿美元；目标是从"发币收利息"变成"运营金融网络"；最大问题是竞争对手未必愿意在 Circle 的链上做生意；
• Arc 和 Robinhood 链：一个是机构和智能体的"金融公共高速公路"，一个是 Robinhood 散户交易的"自家交易所"；会在代币化资产上正面相遇；
• 估值：市值约 232 亿美元，约为年化 RLDC 的 20 倍、年化调整后 EBITDA 的 40 倍；今年其他收入指引翻倍，很大一部分来自一次性的代币预售。

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资料来源：Circle 2026 年二季度业绩公告与 10-Q、9 月 8 日 Tazapay 收购公告与 8-K、Arc 主网上线公告；Robinhood 链主网公告；Coinbase 与 Linux 基金会关于 x402 基金会的公告；稳定币规模来自行业统计网站（截至 2026 年 9 月 10 日）；x402 交易规模为行业追踪数据；Tether USAT、Stripe Tempo 相关信息来自公开报道。股价来自雅虎财经。利率敏感度和 RLDC 情景为作者估算。本文不构成任何投资建议。

— 金豆