新思与楷登：所有 AI 芯片都要先经过它们，而护城河不在软件功能上

上一篇给 AI 芯片赛道的护城河排序时,我把新思科技和楷登电子放进了第一梯队,并说它们是"最被低估的一组"。

这篇把它们单独拆开,因为越研究我越觉得:大多数人对这门生意的理解,卡在了"它们卖设计软件"这一层——而真正让它们换不掉的东西,在更下游的地方。

先给一个基本事实,它是所有讨论的前提:英伟达、AMD、博通、苹果——所有现代处理器,都是用这两家公司的软件设计出来的。两家合计约占全球电子设计自动化(EDA)市场的 85%,而它们彼此就是对方唯一的替代品。

一、先看数字,而且要看对地方

新思科技 2026 财年三季度:收入 24.77 亿美元,同比 +42%,非 GAAP 每股收益 3.91 美元,全面超预期,全年指引上调到 96.9—97.4 亿美元。

42% 的增长听起来非常好。但这个数字有一个必须拆开的地方。

这一季的收入里,约 7.11 亿美元来自 Ansys——那是它 2025 年 7 月 17 日以 349 亿美元完成收购的仿真软件公司。全年指引里 Ansys 贡献约 29.8 亿。

剥掉收购之后,新思的核心 EDA 业务增长是 8.5%。

而同期楷登电子的核心 EDA 增长是 18%。

这是全文最硬的一条对比:两家的核心业务增速差了一倍多。

楷登 2026 年二季度:收入 15.80 亿(+24%)、非 GAAP 每股 2.11 美元(+28%)、设计 IP 增长超过 40%、系统设计与分析 +37%、每个产品线都是双位数增长。全年指引 62.6—63.4 亿,约 +19%。

而且它有一个软件公司很少见的东西:81 亿美元的在手订单,同比增长 27%,其中未来十二个月要确认的约 42 亿。

这解释了一件本来很费解的事:为什么过去一年,新思股价跌了约三分之一,而楷登还在高点附近。

市场不是没看懂新思的 42%,市场是看穿了那 42%。

顺带说明我认为最值得注意的一点:市值更小的那家(楷登 937 亿 vs 新思 848 亿——两家其实很接近),反而是核心业务跑得更快的那家。

新思还有一个具体的痛点:它的高毛利设计 IP 业务前一个季度同比下滑约 6%,这一季才刚回到 +11% 的正增长。而楷登的 IP 增长超过 40%。市场对新思的担心是有名有姓的,就是这块。

二、护城河到底是什么:不是软件功能,是签核权

这是我认为最容易被误解、也最关键的一节。

大多数关于 EDA 护城河的讨论停在"切换成本高、工程师用惯了"这个层面。这个说法不算错,但它是软的——而这门生意真正硬的壁垒在另一个地方。

芯片设计大致分三步:

第一步,画图。写 RTL 代码、做布局布线。

第二步,仿真验证。确认功能对不对。

第三步,签核(signoff)。确认时序、功耗、物理规则、良率——最终判定这颗芯片能不能拿去流片。

关键在第三步:代工厂只认经过认证的工具跑出来的签核结果。

台积电、三星、英特尔的每一个先进工艺节点,都有一套"认证过的设计流程",而这套流程里的签核工具,就是新思和楷登的。

为什么这一步换不掉?算一笔账就明白了:一次先进节点的流片,成本是几千万美元,加上一年以上的时间。

没有任何一家公司会为了省一点软件订阅费,去赌一次未经代工厂认证的签核结果。

这个位置的特殊性在于:它不是被客户锁定的,是被代工厂锁定的。新思和楷登真正的绑定对象不是英伟达,是台积电。而台积电的工艺节点每两年迭代一次,每迭代一次,认证关系就重新加固一次。

这就是为什么我说这门生意的壁垒不是商业性质的——它已经嵌进了制造流程的合规环节。

三、和英伟达的合作:两家都很深,但方向不同

这也是这一年最大的产品变化。

楷登这边,和英伟达的合作更偏"算力基础设施":

• 推出 ChipStack AI 超级智能体,把智能体和 EDA 工具结合起来做 RTL 设计与验证,已在十余家头部客户部署,效率提升最高达 10 倍;
• 推出 AgentStack,一个统管芯片与系统设计各环节的"总管智能体";
• 用英伟达 Grace CPU 和 Blackwell GPU 加速,并以 Millennium M2000 超算的形式交付整机方案,吞吐量最高提升 80 倍、功耗最低降到二十分之一,核心求解器针对 CUDA-X 做了深度优化;
• 接入英伟达 Omniverse DSX 蓝图,做 AI 工厂的数字孪生——用来设计和优化 Vera Rubin、Grace Blackwell 这些 AI 工厂本身。

新思这边,和英伟达的合作更偏"自主智能体":

• 基于 AgentEngineer 技术,结合英伟达 Nemotron 3 Ultra 开源模型、Agent Toolkit 和 OpenShell 运行时,做长时运行的自主编排智能体;
• 端到端的自主验证收敛流程,把过去几周的人工劳动压缩成几小时,实现最高 50 倍的"到可验证 RTL"提速,同时覆盖率再提升 20%;
• PrimeSim SPICE 引入 GPU 后,整体墙钟时间约快 18 倍。

这里有一个我认为很有意思的观察:楷登在用英伟达的硬件卖自己的机器(Millennium 超算),而新思在用英伟达的模型卖自己的智能体。

楷登那条路的商业含义更直接——它可以把软件订阅变成"软件 + 硬件"的整机生意,单笔金额更大。这也部分解释了它 81 亿的在手订单。

四、Agent 时代:双刃,但两刃不对等

你问 agent 时代的影响,这是我认为最需要辨析的一块,因为它同时有一个真实的利好和一个被夸大的利空。

先说被夸大的那个利空。

有一种担心是:如果 AI agent 能自动设计芯片,那 EDA 工具还有多少必要性?会不会像"AI 会写代码所以软件公司要完蛋"那套逻辑一样?

我的判断是:不会,而且原因就在上面那节。

被 agent 加速的是画图和验证,不是签核。

而且这里有一个反直觉的推论:agent 让画图变快,意味着单位时间里跑的设计方案变多、迭代次数变多——而每一次迭代最后都要过签核。签核的调用量是上升的,不是下降的。

换句话说:agent 让设计的"前段"变便宜,反而让"后段"的调用更频繁。而后段恰恰是护城河所在。

再说真实的利好,而且它已经在数字上兑现了。

楷登的 ChipStack 在十余家客户实现最高 10 倍效率提升;新思的自主验证流程实现最高 50 倍提速。

这带来一个定价模式的变化机会:从"按席位收费"走向"按产出价值收费"。

这一点非常重要,值得展开:

传统 EDA 是按工程师席位卖许可证的。如果 AI 让一个工程师干十个人的活,按席位收费的话,EDA 公司的收入反而会因为客户少雇人而下降。

所以对这两家来说,agent 时代真正的考验不是"需求会不会消失",而是"定价模式能不能从按人头改成按产出"。

这是我认为最该盯的一件事,而且它比中国竞争更迫近。

目前的迹象是正面的:楷登 IP 增长超 40%、系统设计与分析 +37%、在手订单 +27%——这些都不是按席位卖出来的数字。但这个转型的完成度,还需要几个季度才能验证。

五、中国对手:两年内的影响,分开来看

你问两年内的影响。我把它拆成"会发生的"和"不会发生的"两部分,因为这两部分的答案完全不同。

先看量级,这是最直观的:

• 新思 2026 财年收入指引约 97 亿美元;
• 楷登 2026 年指引约 63 亿美元;
• 华大九天(中国最大的本土 EDA 厂商)2025 年收入约 13.25 亿人民币,折合约 1.85 亿美元,同比增长约 57%。

华大九天的收入大约是新思的五十分之一。即使它保持 57% 的高速增长,两年后也只有约 4.6 亿美元——仍然不到新思的 5%。而这两年里新思和楷登并不会站着不动。

中国境内有超过 100 家 EDA 公司,华大九天在其中份额约占一半,但在中国整个 EDA 市场里它的份额只有约 6%。

技术上的进展是真实的,不该轻视:华大九天在 2025 年 3 月宣布把先进节点的数字实现与验证平台扩展到支持 7 纳米以下工艺;它的 ALPS 模拟仿真器 SPICE 内核精度已在多次量产流片中得到验证;概伦电子的器件模型提取工具在某些细分环节已经达到国际水平。

但结构性的短板也很清楚:中国 EDA 行业仍然分散,大多数公司提供的是单点工具,而不是国际龙头那样完整的、一体化的全流程套件。

所以我的两年判断是:

两年内会发生的:成熟节点的份额继续被侵蚀。这已经在数字上体现了——新思的中国收入占比从 2024 财年的 16%(9.895 亿美元)降到 2025 财年的 12%,同比下滑 22%;楷登 2024 财年中国收入 5.5 亿、占 12%,比 2023 年少了一亿多。

两年内不会发生的:先进节点的全流程签核被替代。因为这需要的不只是工具能跑,还要通过代工厂的工艺认证——而中国先进节点的产能本身就受限,认证的机会都不多。

但这里必须讲一个更重要的风险,它和技术追赶无关:

2025 年 5 月,美国商务部把 EDA 软件列入对华出口管制;而在不到六周之后的 7 月 2 日,这个限制被撤销了——很大程度上是因为中国以稀土出口管制作为反制。到 2026 年,限制仍然处于解除状态。

这件事告诉我们的是:这两家公司的中国业务,风险不是"被追上",是"被政策一夜关掉又一夜打开"。

它是一个开关,不是一条曲线。而开关的位置不在公司手里,也不在中国对手手里。

好消息是:因为 2025 年那次演习,市场已经给这个风险定过一次价,而且两家的中国收入占比都已经降到 12% 上下——敞口在缩小。

六、未来的盈利能力:三个判断

第一,收入的能见度极好,尤其是楷登。

81 亿美元的在手订单、+27% 的增长、未来十二个月确认约 42 亿——对一家全年收入 63 亿的公司来说,这意味着明年的大部分收入已经签在合同里了。这是软件行业里罕见的确定性。

新思这边虽然核心增速慢,但全年经营性现金流约 28 亿、自由现金流约 26 亿,现金创造能力扎实。

第二,利润率的方向是向上的,但两家的路径不同。

楷登的路径是靠产品结构——IP 和系统分析这些高价值业务增长更快;新思的路径要靠 Ansys 的整合协同,而这需要时间证明。

第三,最大的变量不是需求,是定价模式。

我在第四节讲过了:如果 AI 让客户少雇工程师,而 EDA 还按席位收费,那么"客户效率提升"会变成"供应商收入下降"。

这两家能不能把定价从人头挂钩改成产出挂钩,是决定未来五年盈利能力的核心变量——比中国竞争重要得多。

七、我的结论,以及两家怎么选

先说共同的判断:这是整个 AI 产业链里少数几个"不管谁赢都收钱"的位置,而且它的壁垒嵌在制造流程的合规环节里,不是商业关系。这个位置我认为被系统性低估了——两家市值加起来不到 1800 亿美元,而它们卡的是所有 AI 芯片的设计入口。

再说两家的差别,因为它们现在真的不是同一门生意了:

楷登(CDNS)是更纯粹的 EDA 标的。核心增速 18%、IP 增长超 40%、81 亿在手订单、和英伟达的合作能变成整机生意。代价是前瞻市盈率 39.7 倍,不便宜,而且股价在高点附近。

新思(SNPS)是"EDA + 仿真"的组合标的,而且现在是打折的。前瞻市盈率 26.2 倍,过去一年跌了约三分之一。但便宜是有理由的:核心 EDA 只增长 8.5%,设计 IP 刚从下滑中恢复,Ansys 的整合还没证明自己。

所以这不是"谁更好"的问题,是"你买的是什么"的问题:

• 买楷登,你买的是当下更好的经营动能,代价是估值不给折扣;
• 买新思,你买的是一个被打折的护城河,代价是要承担"核心业务能不能重新加速"和"349 亿的收购值不值"这两个不确定性。

我个人更倾向于把注意力放在两个可验证的信号上,而不是现在就下结论:

第一,新思的核心 EDA 增速能不能回到双位数。这是它折价能不能收窄的唯一钥匙——管理层说四季度会到双位数,这句话是可以被检验的。

第二,两家的定价模式有没有实质变化。如果开始出现按产出、按流片次数、按算力消耗计价的合同,说明 agent 时代的商业模式问题解决了;如果收入结构还是牢牢挂在工程师人数上,那么效率提升越猛,长期风险越大。

至于中国对手,我的态度是:两年内它不是这两家公司股价的主要变量。真正的变量是出口管制的开关,而那是政治,不是技术。

该写进档案的证伪信号

1. 新思核心 EDA 增速——能否回到双位数是最重要的单一指标,管理层已经给了四季度的承诺;
2. 新思设计 IP 的增速——高毛利业务,是市场担心的名字;
3. 楷登的在手订单——81 亿、+27%,如果增速放缓,能见度优势就消失了;
4. 定价模式的变化——有没有出现按产出计价的合同,这是 agent 时代最关键的商业模式问题;
5. 两家的中国收入占比——已从 16%/12% 下滑,看它稳在哪里;
6. 出口管制的开关状态——这是一个政策变量,不是趋势变量,随时可能重演 2025 年 5 月;
7. Ansys 的协同兑现——349 亿美元的收购,要看它能不能带来交叉销售,而不只是并表收入;
8. 代工厂认证名单的变化——如果某个先进节点的签核认证出现第三家名字,那才是护城河真正被动摇的信号。

金豆划重点

• 前提事实:英伟达、AMD、博通、苹果的芯片全是用这两家的软件设计的,两家合计约占全球 EDA 市场 85%,而它们彼此就是对方唯一的替代品;
• 别被 42% 骗了:新思三季度收入 24.77 亿(+42%),但其中约 7.11 亿来自 2025 年 7 月以 349 亿美元收购的 Ansys;剥掉之后核心 EDA 只增长 8.5%,而楷登的核心 EDA 是 +18%——差了一倍多。这才是过去一年新思跌约三分之一、楷登还在高点附近的真正原因;
• 楷登有软件公司罕见的能见度:收入 15.80 亿(+24%)、在手订单 81 亿(+27%)、未来十二个月确认约 42 亿、IP 增长超 40%、系统设计与分析 +37%、全年指引 +19%;
• 护城河最容易被误解的一点:它不在软件功能上,在「签核权」上。芯片设计分画图、验证、签核三步,代工厂只认经过认证的工具跑出来的签核结果;一次先进节点流片要几千万美元加一年时间,没人会为省订阅费去赌未经认证的签核;
• 这个位置的特殊性:它不是被客户锁定的,是被代工厂锁定的——真正的绑定对象是台积电,而工艺节点每两年迭代一次,每迭代一次认证关系就重新加固一次;
• 和英伟达的合作两家都深但方向不同:楷登偏算力基础设施——ChipStack 超级智能体在十余家客户实现最高 10 倍效率、Millennium M2000 超算吞吐提升最高 80 倍/功耗降至二十分之一、接入 Omniverse 做 AI 工厂数字孪生;新思偏自主智能体——基于 Nemotron 3 Ultra 的自主验证流程实现最高 50 倍提速、覆盖率再提 20%,PrimeSim SPICE 快约 18 倍;
• 一个有意思的差别:楷登在用英伟达的硬件卖自己的机器,新思在用英伟达的模型卖自己的智能体——前者的商业含义更直接,能把订阅变成整机生意;
• Agent 时代是双刃,但两刃不对等。被夸大的利空:"agent 会不会让 EDA 变得不必要"——不会,因为被加速的是画图不是签核;反直觉推论:agent 让迭代次数变多,而每次迭代最后都要过签核,签核调用量是上升的;
• 真实的风险是定价模式,不是需求:传统 EDA 按工程师席位收费,如果 AI 让一个工程师干十个人的活,按席位收费会让"客户效率提升"变成"供应商收入下降"。能不能从按人头改成按产出,是决定未来五年盈利能力的核心变量——比中国竞争重要得多;
• 中国两年内的判断,分两半。量级上:华大九天 2025 年收入约 1.85 亿美元(+57%),约为新思的五十分之一;即使维持 57% 增速,两年后约 4.6 亿,仍不到新思的 5%;中国有 100 多家 EDA 公司,华大九天占本土一半但只有中国市场约 6%;
• 会发生的:成熟节点份额继续被侵蚀(新思中国收入占比已从 2024 财年 16%、9.895 亿降到 2025 财年 12%,下滑 22%;楷登 2024 财年 5.5 亿、占 12%);不会发生的:先进节点全流程签核被替代——那需要通过代工厂工艺认证,而中国先进产能本身受限;
• 但更重要的风险和技术追赶无关:2025 年 5 月美国把 EDA 列入对华管制,不到六周后的 7 月 2 日撤销(中国以稀土反制),2026 年仍处于解除状态。这两家的中国业务风险不是"被追上",是"被政策一夜关掉又一夜打开"——它是一个开关,不是一条曲线;好消息是市场已给它定过价,且敞口已降到 12% 上下;
• 两家怎么选,取决于你买什么:楷登是更纯粹的 EDA 标的(核心增速 18%、订单能见度好),代价是前瞻 39.7 倍、股价在高点附近;新思是打折的护城河(前瞻 26.2 倍、过去一年跌约三分之一),但便宜有理由——核心只增 8.5%、IP 刚恢复、349 亿的收购还没证明自己;
• 两个可验证的跟踪信号胜过现在下结论:①新思核心 EDA 能否回到双位数(管理层已承诺四季度);②有没有出现按产出计价的合同——这是 agent 时代商业模式问题是否解决的直接证据。

数据来源:Synopsys 2026 财年第三季度业绩公告与财报电话会、Cadence 2026 年第二季度业绩公告与财报电话会、两家公司与英伟达的联合公告、华大九天等中国厂商公开财报、美国商务部出口管制公告及相关公开报道、公开行情数据(2026 年 8 月 28 日收盘)。本文仅为个人研究分享,不构成任何投资建议,不构成对任何个股的推荐,市场有风险,入市需谨慎。

— 金豆